王(wáng)剑，CFA

　　每次银行股(gǔ)跌至过(guò)度(dù)低(dī)估时(shí)，股息率相应提(tí)升，会(huì)吸引绝对收益(yì)资金买入，股价(jià)也(yě)逐步(bù)完成筑底。

　　近期，银行股已(yǐ)上涨半年，又一次因绝对收(shōu)益资金追(zhuī)逐高股息而上涨(zhǎng)。

　　但事实上(shàng)，银行业经(jīng)营(yíng)层面，也已经悄然发生一些向好的变化(huà)。

　　主要结(jié)论(lùn)

嘉应学院地址在哪里啊，嘉应学院学校地址　　01

　　银行

　　启动(dòng)之谜

　　如果大(dà)家觉得银(yín)行(xíng)股是这几(jǐ)天才开始上涨，那(nà)么就大错特错了。事实是(shì)：

　　银(yín)行股自(zì)2022年10月底见底之后(hòu)，已经持续(xù)上涨(zhǎng)了足足(zú)半(bàn)年时间了……

　　这段时间的银行股涨(zhǎng)幅达到27％，其中部分银行(xíng)股(gǔ)涨幅甚(shèn)至达到50％以上，非(fēi)常可观。当然，中间也不是一帆风(fēng)顺，2022年(nián)10月银行股快速下跌后，迅速(sù)反弹。过(guò)完2023年春节后，却(què)冲高(gāo)回(huí)落，调整了近两个月时间，跌幅不大，不到10％。然后于3月(yuè)底(dǐ)开始上(shàng)涨(zhǎng)，近(jìn)期(qī)加速上涨(zhǎng)。

　　这种事情并不(bù)是(shì)第一次发生(shēng)。过(guò)去(qù)银行股的大行(xíng)情(qíng)，都是在悄无声息中默默(mò)上涨的，因为银行股平时关注度并不高。等到(dào)因(yīn)几根大线性而吸引大(dà)家来关注时，已经涨幅不小了。

　　上(shàng)一次类似的事情(qíng)是2014年(nián)。或(huò)许经历过的(de)人都(dōu)能记得，2014年11月，因为一次比(bǐ)较意外(wài)的(de)“双(shuāng)降”（降息、降准），金融(róng)股拔地而起。但在此之(zhī)前，银行(xíng)指(zhǐ)标大(dà)约(yuē)在3月见底(dǐ)，然(rán)后不声不响地开始回升(shēng)，到(dào)11月时，8个月左(zuǒ)右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见(jiàn)底，也有类似的(de)情况：没有明确利好，没有明确新(xīn)闻(wén)，银行股却自己(jǐ)慢慢(màn)从(cóng)底部爬起(qǐ)来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行(xíng)情归(guī)因并不容易，因为很难验证。如果(guǒ)确(què)实没(méi)有(yǒu)实质性利好，那么只能(néng)从(cóng)资(zī)金面去猜测：可能是(shì)估值便宜到很(hěn)多资(zī)金(jīn)愿(yuàn)意出手了。由于银行(xíng)盈(yíng)利(lì)能力(lì)非常稳定，估(gū)值低往往意味着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率稳定，PB越低则股(gǔ)息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至(zhì)一定水平时，股息率就会非常诱人。比如近年来，大行的(de)ROE在10％以上，分(fēn)红率30％左右(yòu)，PB一度低至0.5倍以下，那么(me)计算出来的股息率高达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这就好比一只票(piào)息率(lǜ)6.6％的可转(zhuǎn)债。如果盈利(lì)能力保持(chí)，则后续(xù)每(měi)年收取6.6％的“利息”，如果股(gǔ)价上涨(zhǎng)，还能享受资(zī)本(běn)利得。当然，如果股价再跌，或盈(yíng)利能力(lì)（ROE）、分红率下降，则会(huì)遭受损(sǔn)失。但由(yóu)于ROE已在(zài)底部，近期很难再(zài)降了。因此，这(zhè)就非(fēi)常像一张可转债，其市价(jià)下跌时，会有个估(gū)值下限，即(jí)“债券价值”。

　　于(yú)是，其投资(zī)价值就出来(lái)了。如(rú)果这张“可转债”的(de)票(piào)息率高到一(yī)定程度，显著(zhù)高(gāo)过一些资金的成本(běn)，那(nà)么这些资金自(zì)然愿意参与。

　　这样，银行股就形(xíng)成一个(gè)隐形的“估值(zhí)底”，当(dāng)估值低至(zhì)一定水平时(shí)，股(gǔ)息率诱人，就会有人嘉应学院地址在哪里啊，嘉应学院学校地址参与。

　　当然，这个(gè)估值底在某些情况下会被(bèi)打破(pò)，即因为一(yī)些负面因(yīn)素的存在，导(dǎo)致市场先(xiān)生觉得银行股的(de)估值或盈利能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁(shuí)在卖

　　因此，银行股嘉应学院地址在哪里啊，嘉应学院学校地址那(nà)种(zhǒng)悄无声(shēng)息的(de)底(dǐ)部，可(kě)能并没有(yǒu)什么实质利好，就是有(yǒu)些(xiē)看中(zhōng)股息(xī)率的资金默默买入，把底部给买出来(lái)了(le)。

　　这是些什(shén)么(me)样的资(zī)金呢？

　　首(shǒu)先可以排(pái)除的就是以股票型公募基金为代(dài)表的机构投资者。因为他们(men)的考核(hé)要求(qiú)是(shì)相对收益，因此在大多数时候，他们不会因为股息率诱人(rén)而买入，他们的任务是战胜自己基金的(de)基(jī)准，或者(zhě)战胜可比基(jī)金同(tóng)仁(rén)。所(suǒ)以，即使股(gǔ)息率高，他们也很难做出赚取股息率的决策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银行股从底部开始悄悄上涨的这段时间(jiān)，公募基金参与很低，这次也不例外。

　　从数据(jù)上也(yě)可验证(zhèng)：从(cóng)33家银行(xíng)股(gǔ)2022年(nián)底(dǐ)基金持(chí)仓比重(zhòng)来看，比(bǐ)重越低，期间（过(guò)去半年，后同）涨幅越大，比重越(yuè)高则涨(zhǎng)幅越(yuè)小。

　　除了公募基金，其他类似考核的机构投(tóu)资者也是类似。

　　从数据上看，我们确实(shí)看(kàn)到，2023年第一季度(dù)较(jiào)上(shàng)年末，大(dà)部分A股银行股的基金持仓(cāng)比例是下降的，有些个(gè)股甚(shèn)至降幅不小。

　　（一季度基(jī)金持股比重降幅；单位：个百分(fēn)点(diǎn)；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季(jì)度(dù)，银行指数走(zǒu)了个过山(shān)车(chē)，先是上涨，然后春节后下跌（这段时间刚(gāng)好(hǎo)是人工智能概念(niàn)股(gǔ)大(dà)涨(zhǎng)，因此(cǐ)机构投资者有(yǒu)可能是卖出银(yín)行(xíng)等股(gǔ)票，换仓至计(jì)算机股票）。到了(le)4月初，人工智能等板块行情回落后，银行(xíng)股重拾升势，且涨幅加(jiā)速。春节后的这段时间(jiān)，银行股刚好和人工智能(néng)走出了一个完美(měi)的“对称”走势。

　　而(ér)其(qí)他投(tóu)资者，比如个人(rén)、外资、自营、保险、资管等，则可能是(shì)买入的。因为这些(xiē)资金不(bù)考核相对收益，更多的是追求绝对收益，因此有可能是(shì)高股息股票的青睐者(zhě)。

　　而决(jué)定他们买(mǎi)入的因素中(zhōng)，资金成本应该是个重要因素。目前，我(wǒ)国近期市场利(lì)率较低、资金充(chōng)沛，其他可替代的(de)投(tóu)资(zī)机(jī)会较少，因此股(gǔ)息(xī)率显得诱人。同(tóng)时，美(měi)国(guó)加息接近尾声，他(tā)们(men)的(de)资金成本也有望下行，我国高股息(xī)股(gǔ)票(piào)也有吸引力。

　　然后(hòu)我(wǒ)们(men)通过数据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年一季度情(qíng)况(kuàng)来看，外资确实在买入大行，并且数量(liàng)还(hái)不少。不过保(bǎo)险资金却(què)是有进有出，这一点有点与(yǔ)我们预期不符。基金主(zhǔ)要在(zài)卖出(chū)。此外，还有(yǒu)些(xiē)一(yī)般法(fǎ)人、其他投资者在(zài)买入(rù)。

　　（一季度(dù)各类投(tóu)资者持股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结论(lùn)大(dà)致(zhì)成立，即：在银(yín)行股估值极低的时(shí)候(hòu)，追(zhuī)求绝对(duì)收益的(de)资金(jīn)买入了高(gāo)股息率的个(gè)股。

　　从散点图上也可以清晰看到这一点：

　　因此，这(zhè)次行情，和历史上很多次银行底部启(qǐ)动一样，很(hěn)可能是青睐高股息率的资(zī)金，买入低估(gū)值、高(gāo)股息率的银行股。而他们的口味(wèi)与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在(zài)悄悄

　　起变(biàn)化

　　以上分析(xī)，说(shuō)明了过去(qù)半年的银行股行(xíng)情，是追求绝对收益的(de)资金，买(mǎi)入了高股息率的银(yín)行(xíng)股。眼下，很(hěn)多银行股股息率依然较高，而(ér)资(zī)金面依然宽松(sōng)，那么这些高股息率股票(piào)对绝对收益资金依(yī)然是有(yǒu)吸引力的。

　　那么在银行业的经营层面，有没有(yǒu)实质变化呢？

　　我们在3月曾经提(tí)出(chū)，过去三(sān)年期间的一些特殊政策，已经出现调整的(de)迹象，银行业(yè)将要进入新的(de)均衡格局。比如，在普惠小微领域，过去几年(nián)大行承(chéng)担了一些监管要求，每年普(pǔ)惠(huì)小微信贷的(de)增长(zhǎng)非常(cháng)快(kuài)，投放(fàng)利率很低(dī)，这对小(xiǎo)微金融市场(chǎng)格局造成(chéng)了较(jiào)大影响(xiǎng)，尤其是对一些原来从事小(xiǎo)微业务的中小银行造成压力(lì)。

　　【深度】大小行小微金融逐(zhú)步达到新(xīn)均衡

　　而在4月(yuè)27日，银(yín)保监会(huì)办公(gōng)厅(tīng)发(fā)布《关于2023年加(jiā)力提升小微(wēi)企业金融服务(wù)质(zhì)量(liàng)的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再提“两增(zēng)”（指单户授信总额1000万元以(yǐ)下小微企业贷款同(tóng)比增速不低于各项贷款同(tóng)比增速，有贷款余额的(de)户数(shù)不低于上年同期水(shuǐ)平(píng)）要求，不(bù)再(zài)刚性要求降低(dī)小微信(xìn)贷利(lì)率，而是要求(qiú)“合(hé)理确定贷(dài)款利率”，不再提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小微(wēi)金(jīn)融领(lǐng)域(yù)，其(qí)他方面(miàn)的工(gōng)作要求(qiú)也陆续(xù)从过(guò)去(qù)三年的(de)阶段性政策，慢慢回归(guī)至常(cháng)态(tài)化。

　　而(ér)银(yín)行(xíng)业这几年由于(yú)净息差显著(zhù)回落，盈(yíng)利能力也渐渐接近合理利(lì)润底(dǐ)线。因为银行业需要留存一定的利润(rùn)用(yòng)于补充资本，进而(ér)支持下(xià)一期的(de)信贷投(tóu)放(fàng)，因此利润并(bìng)不是越低越(yuè)好，需要维持(chí)一个(gè)合理(lǐ)利润(rùn)。而(ér)目前盈(yíng)利能力已经接近这一(yī)底线，所以政策(cè)也会相应调整了。

　　【随笔】什么是银行的合理利润和合理息差(chà)

　　可见，行业的一(yī)些情况(kuàng)已经悄悄发生变(biàn)化(huà)了。

　　那么(me)，有没有一种可(kě)能：那些买入高股(gǔ)息(xī)股票(piào)的(de)投(tóu)资者中，真有些(xiē)先知先觉者，已经嗅到了不一样的(de)味道？

　　本(běn)文为金融业(yè)研究方法探讨(tǎo)。本文不是证券研究报(bào)告(gào)，不构成任何投资建议，涉及(jí)个股也(yě)仅为举例或(huò)陈(chén)述事(shì)实(shí)之(zhī)用，不代表(biǎo)我们对(duì)他们的证券或产品的推荐(jiàn)。具体投资建议请参考(kǎo)我们(men)的研究报告。

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